Бухгалтерское дело

рыночной стоимостью или же с той ценой, которую серьезный покупатель предлагает за фирму. Существенным обстоятельством является несовершенство рынка, невозможность его моментально реагировать на изменения в фирме; так, ее акции могут оказаться как переоцененными, так и недооцененными. Перед аналитиком стоит важнейшая задача – обнаружить несоответствия данного типа и выгодно использовать их при покупке-продаже фирмы.

Любая оценка сохраняет свою актуальность и правильность лишь некоторое время (продолжительность которого не определяется), поскольку ситуации недооценки и переоценки фирмы рынком носят временный характер. Бывают случаи, когда рынок тут же реагирует даже на слухи о той или иной фирме, а бывает, что не учитывает очень перспективных изменений в фирмах, происходящих на протяжении длительного времени. Почему же так происходит? Это вопрос, на который финансовая наука еще пока не имеет однозначного ответа.

Существуют причины, из-за которых методика внутренней стоимости не всегда работает, это:

• несовершенство рынка и редкая вероятность его быстрого реагирования на изменения в фирмах;

• для некоторых фирм процветание и успех зависят не столько от глубины и тщательности расчетов, сколько от удачи и спекулятивных факторов. К примеру, это некоторые виды торговли;

• инновации и их экономические параметры, которые появляются время от времени на рынке, некоторое время просто не поддаются формальному анализу;

• случаются на рынке и «черные вторники, четверги и пятницы», курсы акций всего рынка летят в пропасть без видимых причин. Но радует то, что эти периоды хотя и непредсказуемы, тем не менее относительно коротки;

• рациональному анализу сложно подвергнуть циклические колебания в экономике, поскольку такие явления слишком многомерны и сложны;

• внутригосударственная обстановка, к примеру революционные потрясения, также способны поколебать и даже изменить структуру рынка.

Источниками финансовых выгод, связанных с владением фирмой или ее частью (акциями), являются поступления от залога активов, доходы или денежные потоки от основных операций, доходы или денежные потоки от инвестиций (к примеру, проценты от купленных заемных инструментов или дивидендов от паевых инструментов), поступления от продажи активов или же продажа акций. При оценке величины этих источников используются следующие финансовые переменные:

• активы фирмы;

• прибыль (доходы) фирмы;

• заработки;

• денежные потоки, существующие в фирме;

• дивиденды или же способность выплачивать дивиденды;

• выручка (или поступления) фирмы;

• стоимость капитала (или уровень банковских процентных ставок) фирмы.

На результат оценки могут повлиять также особенности сделок, под которые производится оценка, и другие дополнительные обстоятельства, к примеру:

• размер пакета акций, на основе которого оценивается фирма (контрольный, доминирующий, существенный, малый);

• право участия в управлении (т. е. право голоса);

• ликвидность акций, а значит, и наличие существующего и действующего рынка, на котором возможно легко и без существенных потерь продать эти акции;

• ограничения на операции с акциями, существующие в законодательстве (такие, как антимонопольные правила, ограничения прав иностранцев и др.);

• ограничения, связанные с правом собственности или же со сменой основной деятельности фирмы и др.

Существует множество методов оценки. Кратко раскроем их сущность и основные особенности.

Если целью при покупке фирмы является инвестиция и продажа ее в последующем (возможно, через несколько лет) либо ее покупают на заем для последующей ликвидации или перепродажи (в случае, если фирма работает в обстановке высокого риска), применяется метод дисконтированных денежных потоков. Для него характерен расчет, который производится на основе составления прогноза денежных потоков на весь период, в течение которого покупатель планирует держать фирму в своей собственности. Для этого по годам вычитаются расходы на содержание и развитие бизнеса, а также налоги и расходы по обслуживанию долга. Оставшиеся же суммы по годам дисконтируются на сегодняшнее число и складываются. Затем к данной сумме прибавляется остаточная стоимость активов (которая ожидается на конец периода удержания) и уже в последующем вычитаются полученные ожидаемые обязательства. Данный результат будет приблизительно равен цене фирмы на текущий момент.

Если целью покупателя при покупке фирмы является оценка суммы, которую фирма может погасить в случае долга (если купить эту фирму на заемные средства), используется метод способности самоокупаться. Этим же способом продавцы могут просчитать максимально возможную цену, которую способен поддержать генерируемый фирмой денежный приток.

По сути, фирма будет производить денежный приток в Y у.е., необходимый для оплаты заемного капитал, что позволит покупателю занять капитал, вернуть его в соответствующие сроки и уже потом – получать прибыль от бизнеса. Это говорит о том, что величина заемного капитала может быть примерно равна цене бизнеса. Для данного расчета необходимо составить прогнозные проформы денежных потоков на 7–10 лет (количество времени зависит от среднего периода окупаемости капитальных вложений в данной отрасли и в данной стране, возможно и меньшее количество времени), вычесть из них оттоки на поддержание бизнеса в развитом состоянии. На основе полученного прогноза средних денежных притоков на обслуживание и возврат заемного капитала будет определена сумма, которую можно не боясь занять в банке, поскольку эта сумма будет обеспечена денежным потоком фирмы. Так как кредит не может превосходить 75–85 % от общей суммы проекта, таким образом и вычисляется полная стоимость фирмы.

Фирмы, которые характеризуются большими посленалоговыми доходами, превосходящими стоимость активов фирмы (эти фирмы еще можно отнести к «доброму имени» (goodwill)), применяется метод капитализации потоков дохода. Данный метод характеризуется составлением «уточненного» прогнозного отчета о доходах на ближайшие 12 месяцев, затем чистый доход от основной деятельности после уплаты налогов делится на требуемую доходность (которую потенциальный инвестор ожидает от любой инвестиции на этом уровне риска) и уже после этого из результата нужно вычесть все обязательства фирмы, которые примет на себя ее новый хозяин. Полученный результат и будет равен стоимости фирмы.

При оценке любой прибыльной фирмы применяется метод превосходящих доходов. Он предполагает, что цена фирмы напрямую связана с тем, сколько реально стоят ее активы плюс «доброе имя» (необходимое условие – достаточно высокий доход фирмы).

Если фирма не особенно прибыльна, имеется тенденция к снижению доходности фирмы, а также в случае более выгодной продажи фирмы по частям применяется метод экономической стоимости активов. В этом случае оценивается реальная ликвидационная стоимость каждой единицы активов в отдельности, а результаты складываются, образуя таким образом цену фирмы.

Имеет место быть, хотя и редко, метод бухгалтерской оценки чистой стоимости. Цена фирмы в таком случае определяется в результате вычитания суммы обязательств фирмы из суммы ее активов. Часто ее используют в качестве дополнительного аргумента в переговорах.

Для определения налогов на подарки, наследства и т. п. используется метод налоговой службы США. Для него характерно вычитание обязательств и «нематериальных активов» из активов фирмы. Затем к полученному результату прибавляется капитализированный под среднеотраслевую «нормальную» ставку дополнительный поток доходов от «доброго имени».

Если существуют верные данные о продажах подобных компаний, финансовая документация которых доступна для анализа и проверялась независимыми экспертами, используется метод сравнимых сделок. Результатом использования такого метода станет ответ на вопрос, сколько будет стоить