Бухгалтерское дело

изменения темпов роста могут вызывать непропорциональные изменения цены акций.

Второе – предполагается, что по мере снижения минимальной требуемой ставки доходности до средних значений темпов роста корпораций цены акций начинают снижаться с увеличивающейся скоростью. На рис. 6 показана последовательность действий, необходимых для оценки рыночной стоимости акции, с помощью данной модели роста.

Рис. 6. Процесс оценки темпов роста дивидендов

Из всех параметров модели роста наиболее важным для правильной оценки является ожидаемый темп роста дивидендов. Он содержит оценку инвестора относительно будущего потенциала роста фирмы, и в рамках данной модели этот параметр больше всего зависит от субъективной способности оценки того, кто принимает решение.

На оценку роста дивидендов влияют следующие факторы:

• разнообразие продукции фирмы и покупательской среды;

• умение руководства находить новые благоприятные возможности, повышающие ключевой потенциал фирмы;

• конкурентоспособность фирмы на рынке.

Таким образом, данная модель расчета рыночной стоимости акции может быть использована для оценки фирмы (С), равной произведению цены одной акции и количества выпущенных акций.

При оценке нерентабельных фирм используются методы, в основе которых лежит оценка составляющих элементов имущества оцениваемой фирмы (по первоначальной, восстановительной, остаточной стоимости и с учетом индекса роста цен).

В оценке рентабельных фирм применяются методы, по которым фирма оценивается как единственный функционирующий комплекс, приносящий доход, или методы, по которым фирма оценивается как единый функционирующий комплекс, приносящий доход, или методы, по которым стоимость фирмы устанавливается в сравнении с рыночной ценой предприятия аналога, ранее участвовавшего в сделках купли-продажи, или в сравнении с его годовой прибылью до налогообложения.

В мировой практике для оценки стоимости фирмы в большинстве случаев используются следующие методы:

• дисконтирование денежного потока;

• капитализация прибыли;

• расчет стоимости доли участия в капитале;

• рыночное сравнение.

Приведем примеры расчета стоимости фирмы «А» этими методами. Для этого привлечем некоторые аналитические данные. Фирма «А» последние годы работала успешно и чистая прибыль за последний год составила 900 тыс. у. е., а величина основных средств – 150 тыс. у. е. Предполагается, что в последующие пять лет среднегодовой рост прибыли составит 15 %, а ежегодный рост основных средств – 12 %. В прогнозируемый период амортизационные отчисления предположительно будут составлять 5 % от стоимости основных средств ежегодно. Согласно плану развития производства увеличение оборотных средств за счет прибыли в дальнейшие пять лет будет равно 3 тыс. у. е. ежегодно, а капитальные вложения за тот же период составят 7 % от стоимости основных средств. Норма дисконта известна и равна 25 %. Средняя процентная ставка за прогнозируемый период будет составлять 5 % годовых при инфляции 3 % за тот же период. Фирма владеет контрольным пакетом акций и доля в уставном капитале составляет 71 %. Произведем расчет стоимости фирмы «А» методом дисконтированного денежного потока (табл. 13).

Таблица 13. Расчет показателей фирмы «А» по годам прогнозируемого периода, тыс. у. е.

где Н – норма дисконта; m – период.

Далее определяется остаточная стоимость денежного потока, которая будет равна величине денежного потока за последний год прогнозируемого периода (1800,7), деленной на норму дисконта (25/100 = 0,25), или 7203 тыс. у. е., остаточная стоимость будущих доходов – 2377 тыс. у. е. (7203 ? 0,33), сумма текущей стоимости будущих доходов – 3510 тыс. у. е. (823 + 757 + 694 + 642 + 594), а затем стоимости фирмы – 5887 тыс. у. е. (2377 + 3510).

Наиболее сложным моментом в расчете стоимости фирмы методом дисконтирования денежного потока является определение нормы дисконта. Этот показатель является многофакторным и зависит от стоимости собственного капитала, суммы долговых обязательств, уровня инфляции, степени риска в конкретной стране, в определенной отрасли применения капитала и для конкретной фирмы. Основным достоинством данного метода является гибкость расчета денежного потока, а также то, что он позволяет учитывать все доходы и расходы, которые могут возникнуть в прогнозируемый период, и отражать их ежегодно.

Таким же достоинством обладает и метод капитализации прибыли. Приведение стоимости денежного потока за прогнозируемый период к нулевому году (год, предшествующий прогнозируемому периоду) в этом методе осуществляется с помощью ставки капитализации. В классическом виде ставка капитализации (Ск) представляет собой разницу между номинальной ставкой по кредитам (Сс) и индексом инфляции (Ин) плюс единица. Более точное значение, прежде всего для стран с высоким уровнем инфляции, можно получить с помощью формулы:

Расчет стоимости фирмы «А» методом капитализации прибыли представлен в табл. 14.

Таблица 14. Расчет стоимости фирмы «А» методом капитализации прибыли, тыс. у.е.

Метод расчета стоимости доли участия в капитале основан на показателе множителя прибыли. Стоимость фирмы согласно этому методу будет зависеть от количества акций, прибыли на одну акцию и показателя котировки акции фирмы на фондовой бирже (множителя прибыли). Преимуществом метода является возможность оценить стоимость фирмы как в целом, так и доли участия в капитале (пакета акций) (табл. 15).

Таблица 15. Расчет стоимости доли участия в капитале фирмы «А» на основе показателя множителя прибыли, тыс. у. е.

При оценке фирмы методом рыночных сравнений необходимо правильно выбрать показатель, на основе которого будет рассчитываться стоимость фирмы. Такими показателями могут быть: цена фирмы-аналога (Ц_а) / денежный поток; Ц_а / объем продаж и др. Преимущество будет иметь тот показатель, который в наибольшей степени отражает специфику сферы функционирования фирм и результат их деятельности. Стоимость фирмы «А» рассчитана на основе показателя Ц_а / чистая прибыль фирмы-аналога (П_а) (табл. 16).

Таблица 16. Расчет стоимости фирмы «А» методом рыночных сравнений, тыс. у. е.

Практический опыт применения данных методов в странах со стабильной рыночной системой показывает, что наиболее точной является оценка по методу дисконтирования денежного потока. В современных российских условиях в период перехода к рыночным отношениям, характеризующимся дестабилизацией цен, ненадежностью экономических прогнозов, применение этих методов оценки фирм затруднительно. Однако по мере стабилизации экономики эти методы все больше будут входить в практику.

Определение стоимости гудвилла вытекает из его расчета как разницы между ценой покупки фирмы, определяемой соответствующим контрактом, и ценой ее чистых активов (т. е. суммарных активов за вычетом суммарных обязательств). Стоимость активов и обязательств устанавливается на основе бухгалтерской отчетности фирмы. Что касается цены покупки фирмы, то ее объективная оценка дается исходя из определения гудвилла как способности компании извлечь в будущие периоды большую прибыль, чем прибыль, обычно приносимую активами и аналогичными активами, находящимися в ее распоряжении. Таким образом, установление количественных размеров гудвилла непосредственно связано с оценкой доходов компании. Оценка гудвилла осуществляется в несколько этапов.