живущие там монстры могли продолжить свое существование.
Проблемы, однако, лежат еще глубже. На самом деле огромное значение имеет не только размер, но и взаимосвязанность учреждений. Крах даже относительно небольшой организации (например, Bear Stearns) и тот страх, который он вызвал, смог привести к каскаду последствий, и произошло это потому, что в финансовой системе все составляющие очень сильно переплелись друг с другом. Поэтому организации, которые слишком сильно завязаны с другими участниками, получают такое же конкурентное преимущество, как и просто слишком крупные для краха банки. (Одним из нововведений в финансовой системе, приведшим к столь тесному переплетению финансовых институтов, были деривативы, о которых рассказывается ниже.)
Необходимо не простое предоставление полномочий, обеспечивающих власти возможностью принимать решении, а превентивные меры. Правительство должно быть в состоянии не допустить возникновения ситуаций, при которых появляются особые организации: слишком большие для краха, слишком большие для решения их проблем и слишком вовлеченные во взаимосвязи с другими участниками рынка. Правительство должно иметь возможность оперативно выбирать нужный вариант из имеющегося в его распоряжении арсенала средств, дабы не прибегать к таким «вынужденным», по словам его представителей, мерам, как предоставление банкам неограниченной финансовой помощи и защита интересов акционеров и владельцев долговых обязательств39.
Рискованные инновации: деривативы
Финансовые рынки действовали инновационно, но не всегда так, что это шло на пользу стабильности и производительности в экономике. У них были стимулы, побуждающие их создавать сложные и непрозрачные продукты, такие как обеспеченные долговые обязательства (collateralized debt instruments, CDOs), а также осуществлять нарезку, упаковку и переупаковку ипотечных ценных бумаг во все более сложные продукты40.
Когда спекулятивные сделки с зерном, золотом, нефтью или свининой перестали нести в себе требуемую степень риска, они изобрели «синтетические» финансовые продукты — деривативы, созданные на базе основных сырьевых товаров. Потом в азарте и суматохе метафизической изобретательности они придумали синтетические продукты, создаваемые на основе синтетических продуктов. Вряд ли многим было понятно, насколько лучше такие новые финансовые инструменты помогали экономике управлять серьезными рисками, но многим было ясно, что они открывают новые возможности для получения более высокой прибыли.
Эти деривативы относятся к той категории инноваций, которыми финансовые рынки гордятся больше всего. Их название — деривативы, или, как их еще называют, производные — очень многое говорит об их сущности: их стоимость определяется стоимостями некоторых других активов, то есть является их производной. Скажем, к категории деривативов относится ставка на то, что в следующий понедельник цена какой?то акции будет выше 10 долл. А вот ставка на рыночную стоимость ставки на то, что в следующий понедельник цена какой?то акции будет выше 10 долл., является производной на основе дериватива. Существует бесконечное множество таких продуктов, которые можно было бы придумать. Деривативы являются обоюдоострым мечом. С одной стороны, они могут быть исиользоваиы для управления рисками. Если Southwest Airlines беспокоит возможный рост цены топлива, эта компания может застраховать этот риск и купить нефть на фьючерсном рынке, зафиксировав сегодняшнюю цену на поставку через шесть месяцев. Используя деривативы, Southwest Airlines также может получить «страховой полис» от риска повышения цены. Операционные издержки при этом могут быть немного ниже, чем при прежнем способе хеджирования, например покупке или продаже нефти на фьючерсных рынках.
С другой стороны, как отметил Уоррен Баффет, деривативы могут выступать в качестве финансового оружия массового поражения, чем они на самом деле и оказались для AIG, когда привели к краху этой компании, а заодно нанесли ощутимый вред большей части экономики. AIG продавала «страховки» от краха других банков, особый вид дериватива, который называется кредитный дефолтный своп. Страхование может быть очень прибыльным бизнесом, когда страховщику не приходится слишком часто производить выплаты по страховым случаям. Особенно выгодным оно может быть в краткосрочной перспективе: страховщик загребает деньги, выплачиваемые ему клиентами в виде взносов, и до тех пор, пока не происходит страхового случая, все выглядит благополучно. AIG полагала, что она купается в деньгах. Какова была вероятность того, что такая крупная фирма, как Bear Stearns и Lehman Brothers, когда?нибудь окажется банкротом? Даже если существовала потенциальная опасность того, что крупные организации не справятся с управлением своими рисками, правительство, безусловно, окажет им помощь.
Компании, специализировавшиеся на страховании жизни, умеют точно оценивать риски. Они могут не знать, как долго проживет конкретный человек, но исходят из того, что в среднем американцы живут, скажем, 77 лет (нынешний показатель средней предстоящей продолжительности жизни после рождения человека). Если страховая компания страхует большое число американцев, она может быть практически уверена в том, что средняя продолжительность жизни ее клиен тов будет близка к этому значению. Кроме того, эти компании могут получить данные о продолжительности жизни, учитывающие такие факторы, как профессия, пол, доход и так далее, и сделать еще более точный прогноз о продолжительности жизни конкретного человека, решившего застраховаться41. Более того, за некоторыми исключениями (например, войны и эпидемии), риски являются независимыми, то есть вероятность смерти одного человека никак не связана с вероятностями смертей других людей.
Однако оценка того риска, что конкретная фирма станет банкротом, не похожа па оценку ожидаемой продолжительности жизни. Подобные крахи в бизнесе не происходят каждый день, и, как мы видели, величина риска банкротства одной фирмы может быть в значительной степени связана с судьбой другой компании. AIG полагала, что она хорошо разбирается в сущности управления рисками. Но на самом деле это было не так. Она продавала кредитные дефолтные свопы, в которых предусматривалось, что она в одно и то же время должна осуществить огромные выплаты; их общая сумма превышала количество денег, имевшихся у этой крупнейшей в мире страховой компании. Поскольку те, кто купил страховые полисы, хотели быть уверены в том, что при наступлении страхового случая они получат предусмотренные страховкой деньги, они, исходя из складывающегося на рынке представления о том, что риск банкротства стал выше, требовали, чтобы страховая компания внесла обеспечение. Именно этого AIG и не смогла выполнить, что в конечном итоге привело ее к тяжелейшему кризису.
Кредитные дефолтные свопы сыграли отвратительную роль в нынешнем кризисе, и это произошло по нескольким причинам. Без правильной оценки того, сможет ли продавец страхового полиса выполнить свое обещание, люди не столько покупают полис, сколько оказываются втянутыми в азартную игру. Некоторые из таких игр были особенно своеобразными и привели к появлению порочных стимулов. В Соединенных Штатах и в большинстве других стран мира человек не может купить страховой полис на жизнь постороннего человека, если у него есть в этом экономический интерес (так называемый страхуемый интерес). Жена может купить страховку от смерти мужа; компания может застраховаться на случай смерти важного для нее служащего. Но если Боб получает полис страхования на Джима, с которым он никак не связан родственно, то в этом случае возникают самые извращенные стимулы: Боб оказывается заинтересован в ранней смерти застрахованного Джима.
Если какое?то финансовое учреждение получило бы страховой полис на случай прекращения деятельности («смерти») Lehman Brothers, у него появился бы стимул как43 можно скорее увидеть кончину Lehman. Надо учесть и то, что любому участнику или группе участников доступно множество видов самых различных инструментов, при помощи которых можно манипулировать рынком, причем этот арсенал увеличился, когда финансовые рынки стали более сложными. Рынки кредитных дефолтных свопов были небольшими, и поэтому на них было легко снизить цену, всего лишь высказав предположение, что вероятность банкротства высока. Это могло повлечь за собой целую цепочку последствий. Цены акций после распространения подобных слухов, вероятно, упали бы. Те, кто занимал короткие позиции по этим ценным бумагам, то есть делали ставку на снижение их цены, оказывались в выигрыше и получали прибыль; а участники, занимавшие в этих сделках противоположную позицию, несли убытки. В
