неминуемы обвинения в валютной манипуляции и велик шанс ответных действий, то есть начала валютной войны. Кроме того, для стран со свободным потоком капитала этот метод означает меньший контроль над процентными ставками (и, соответственно, инфляцией).
Более тонкий метод, пригодный в основном в качестве защитного, — введение ограничений на приток капитала. Конечно, этот метод не ведет напрямую к ослаблению валюты, однако замедлить ее укрепление он способен. В настоящее время МВФ рекомендует его развивающимся экономикам для защиты от потоков «горячего» спекулятивного капитала. Как можно видеть на графике 2, от притока портфельных инвестиций страдают в основном страны Латинской Америки.
Следует отметить, что в Бразилии в октябре 2009 года был введен налог на иностранный капитал (в размере 2%), поступающий на рынок акций или облигаций; позже (правила менялись очень часто) ставка для облигаций была повышена до 6%, а налог на вложения в акции был отменен. Мера в целом сработала: структура притока капитала в страну с 2009 года сместилась в пользу прямых инвестиций, а в 2012-м чистый приток портфельных инвестиций почти прекратился.
Еще более тонкий метод — использование разницы в процентных ставках. Портфельные инвесторы при прочих равных предпочитают страны, где процентные ставки выше. Таким образом, снижение национальных ставок относительно мировых способствует оттоку капитала из страны, а значит, и снижению курса национальной валюты. При этом процентная политика и интервенции на внутреннем денежном рынке сами по себе не могут служить основанием для обвинения в валютной манипуляции, так как признаются эффективным и наиболее распространенным методом национальной денежно-кредитной политики.
Из трилеммы центробанка естественным образом вытекают ограничения на методы ведения ВВ. Например, в странах с режимом свободного плавания валютного курса (к таковым относятся все страны ОЭСР и большинство развитых стран) центробанку запрещены интервенции на валютном рынке. Это значит, что влияние на курс в этих странах будет осуществляться косвенно, через изменение ставок денежного рынка. Центробанки, которые по макроэкономическим причинам, в частности в силу высокой инфляции, вынуждены поддерживать высокие ставки, скорее будут выступать за введение ограничений на потоки капитала, чтобы внешние инвесторы не смогли воспользоваться внутренними ставками, укрепляя курс национальной валюты.
Недолговечные преимущества
Сам факт конкурентных девальваций делает валютные войны безрезультатными: курсы валют торговых партнеров вряд ли сильно изменятся, когда все они используют одну и ту же тактику. Кроме того, свободные потоки капитала уже в среднесрочной перспективе обессмысливают валютные войны. В момент, когда прошлая денежная эмиссия, ослабившая валюту, приводит к росту инфляции в стране, стоимость национальных товаров в иностранной валюте вновь начинает расти и может оказаться даже выше, чем до девальвации. В результате ценовая конкурентоспособность национальных товаров относительно экспортных, которую валютные манипуляции призваны улучшить, может даже ухудшиться. На графике 3 показана динамика реального эффективного курса ряда стран. Например, созданный девальвацией российского рубля в 2008–2009 годах резерв ценовой конкурентоспособности был полностью исчерпан еще в конце 2009-го.
Еще одним следствием ВВ может быть рост монетарной инфляции вследствие денежной эмиссии, с помощью которой ослабляется курс. Не разбирая этот эффект подробно, скажем лишь, что сильный инфляционный удар от девальвации сам по себе может привести к макроэкономическому кризису и к новой девальвации. Целый ряд стран, в первую очередь латиноамериканских, в прошлом веке прошли через подобную инфляционно-девальвационную спираль.
Наконец, ряд проблем связан с резкими и непредсказуемыми изменениями курса национальной валюты в результате валютной манипуляции. Стоимость зарубежных активов и внешнеторговых поставок становится менее предсказуемой, причем эта непредсказуемость более опасна, чем рыночная, поскольку определяется она узким кругом политиков. Валютная задолженность тоже становится более опасной, так как объем выплат по долгу может сильно поменяться в любой момент.
Перемирия
За последний век было по меньшей мере три сюжета, которые подходят под описание попыток политического разрешения валютной войны. Кроме вышеописанного Трехстороннего соглашения это договоры «Плаза» и «Лувр», а также современные попытки США признать Китай валютным манипулятором в рамках ВТО.
Договор «Плаза» (по названию вашингтонского отеля) был заключен в 1985 году между министрами финансов крупнейших мировых экономик (США, Великобритания, Франция, ФРГ и Япония), после того как в 1980–1985 годах курс доллара укрепился почти на 50% по отношению к валютам основных торговых партнеров (график 4).
Результатом договора стали согласованные интервенции центробанков этих стран против доллара, которые, в частности, привели к укреплению иены к доллару на 30% за год и на 50% за три года, а затем к экономическому кризису «потерянного десятилетия» в Японии. Последствия для Германии были не столь драматичными, несмотря на укрепление марки на 30% за год и на 50% за два года, — вероятно, они были скрашены воссоединением Германии.
Через два года, в 1987-м, те же страны подписали новый договор об интервенциях (так называемый «Лувр-1987»), теперь направленный на стабилизацию курса падающей иены и ослабление доллара к немецкой марке. Эти интервенции были менее успешными: курсы немецкой марки и японской иены продолжали падать еще больше года.
Договоры «Плаза» и «Лувр» позволили разрешить курсовые противоречия, долго назревавшие после крушения Бреттон-Вудской системы в 1970 году, и, вероятно, позволили предотвратить более опасную для
