теперь я отдаю предпочтение компаниям, обладающим высоким и стабильным гудвиллом и использующим минимум материальных активов.
Рекомендую следующий отрывок тем, кому хорошо знакома бухгалтерская терминология и кто интересуется и понимает экономическую сущность гудвилла. Независимо от того, осилите вы этот материал или нет, мне следует вам сообщить, что мы с Чарли убеждены: Berkshire обладает значительным гудвиллом, намного превышающим его балансовую стоимость.
В дальнейшем, говоря о гудвилле, будем иметь в виду только экономический и учётный гудвилл компании. Например, большинству клиентов может нравиться какая-либо компания, они даже могут её любить, но это не значит, что компания имеет хотя бы какой-нибудь экономический гудвилл. (О компании AT&T до её кризиса все были в основном высокого мнения, но её экономический гудвилл не стоил и 10 центов.) И, как это ни печально, бывают случаи, когда предприятие с хорошим гудвиллом, имеющим тенденцию к росту, не пользуется популярностью у клиентов. Поэтому забудем ненадолго об эмоциях и сконцентрируемся только на экономике и бухгалтерском учёте.
Согласно принципам бухгалтерского учёта при приобретении компании цена, по которой её приобрели, должна соответствовать стоимости приобретаемых активов, поддающихся учёту. Зачастую действительная стоимость активов (после вычета пассивов) оказывается меньше цены покупки компании. В этом случае разница учитывается как актив, называемый «превышение первоначальной стоимости покупки над справедливой стоимостью приобретённых активов». Чтобы не повторять постоянно это громоздкое определение, заменим его на «гудвилл».
С учётным гудвиллом компаний, приобретённых до ноября 1970 г., дело обстоит немного иначе. За исключением редких случаев, он может остаться активом в бухгалтерском балансе до тех пор, пока компания будет владеть этим предприятием. Это означает отсутствие необходимости амортизационных расходов, изымаемых из прибыли, на постепенное погашение этого актива.
Однако с ноября 1970 г. приобретение компаний осуществляется по-другому. Гудвилл (если таковой имеется) компания должна амортизировать в течение не более 40 лет посредством отчислений (равными суммами каждый год) со счёта прибылей. Поскольку 40 лет является максимальным периодом, обычно его и выбирают руководители (и мы в том числе).
Таково положение с учётным гудвиллом. Чтобы проследить его отличие от экономической реальности, рассмотрим следующий пример. Мы округлим некоторые данные и постараемся их как можно больше упростить для ясности. Также мы дадим некоторые советы инвесторам и руководителям.
Компания Blue Chip Stamps приобрела See's в начале 1972 г. за 25 млн. долл., из которых около 8 млн. составляли материальные активы See's. (В рамках данного анализа дебиторская задолженность будет рассматриваться как материальный актив, так как это определение подходит для экономического анализа.) Такой уровень материальных активов позволял осуществлять хозяйственную деятельность, не прибегая к заимствованию денежных средств, исключая лишь небольшие периоды сезонности. В то время доход See's составлял около 2 млн. долл. после уплаты налогов, и эта прибыль, похоже, могла служить консервативной оценкой будущей прибыльности в долларах по курсу 1972 г.
Итак, наш первый урок: логически следует, что стоимость компании намного выше стоимости её материальных активов, когда ожидаемая прибыль по этим активам значительно превышает рыночную норму прибыли. Капитализированная стоимость данной разницы дохода и составляет экономический гудвилл предприятия.
В 1972 г. (как и сейчас) относительно немногие компании могли систематически приносить прибыль по материальным активам в размере 25% после уплаты налогов, как это удавалось компании See's, которая к тому же достигла этого при консервативной системе бухгалтерского учёта и отсутствии финансового левереджа. Вовсе не честная рыночная стоимость запасов, дебиторской задолженности или основных средств позволили достичь такого высокого уровня прибыли. Скорее это стало совокупным результатом использования материальных активов, в частности, хорошей репутации компании у клиентов, основанной на положительном опыте работы как с продуктом, так с и персоналом.
Такая репутация создаёт потребительские предпочтения, которые делают стоимость продукта для покупателя, а не затраты на производство определяющим фактором при формировании отпускной цены. Потребительские предпочтения — это основной источник экономического гудвилла компании. Другим таким источником являются предоставляемые государственные лицензии на осуществление особых видов деятельности, прибыль от которых не подлежит регулированию. К таким видам относятся: владение телевизионными станциями, занятие позиции производителя с самыми низкими издержками в отрасли.
Вернёмся к бухгалтерскому учёту на примере компании See's. В связи с приобретением корпорацией Blue Chip компании See's за цену на 17 млн. долл. больше стоимости материальных активов последней, необходимо было добавить данную сумму как гудвилл See's в активы компании Blue Chip и проводить ежегодные отчисления в размере 425 000 долл. от её прибыли на протяжении 40 лет, чтобы амортизировать этот актив. К 1983 г. спустя 11 лет таких отчислений величина этого актива снизилась с 17 млн. долл. до приблизительно 12,5 млн. долл. В то время Berkshire принадлежало 60% Blue Chip и соответственно 60% See's. Следовательно, в бухгалтерском балансе Berkshire отражалось 60% стоимости гудвилла компании See's, что составляло примерно 7,5 млн. долл.
В 1983 г. Berkshire выкупила оставшуюся долю компании Blue Chip в ходе слияния, которое должно было проводиться методом покупки, а не методом объединения интересов. Согласно правилам бухгалтерского учёта при покупке компании «справедливую стоимость» акций, которые мы передали (или «заплатили») владельцам Blue Chip, требовалось распределить по чистым активам, полученным от Blue Chip. Эту «справедливую стоимость» вычислили, как обычно, когда публичные компании используют для поглощения свои акции, исходя из рыночной цены переданных акций.
«Купленные» активы составляли 40% всей собственности Blue Chip (как упоминалось ранее, остальные 60% уже принадлежали Berkshire). Цена, которую «заплатила» Berkshire, была выше стоимости полученных, поддающихся учёту активов на 51,7 млн. долл., и эту разницу разделили на две части соответственно гудвиллу компании: 28,4 млн. долл. для See's и 23,3 млн. долл. — Buffalo Evening News.
Таким образом, после слияния гудвилл See's для компании Berkshire состоял из двух частей: 7,5 млн. долл., оставшихся после сделки в 1971 г., и 28,4 млн. долл., созданных «приобретёнными» 40% в 1983 г. Амортизационные расходы составят приблизительно 1 млн. долл. на следующие 28 лет и 7 млн. долл. на следующие 12 лет (с 2002 по 2013 г.).
Другими словами, разные даты и размеры приобретений стали причиной разной стоимости и соответственно размеров амортизационных отчислений для двух частей одного и того же актива. (Повторяем, что мы не можем предложить более совершенную систему учёта. Проблемы, которые необходимо решить, чрезвычайно сложны и требуют независимого решения.)
Но каковы экономические реалии? Во-первых, амортизационные отчисления, которые вычитались как расходы в отчётах о прибылях и убытках каждый год с момента поглощения See's, не являются действительными вменёнными расходами. Нам это известно потому, что прибыль компании See's после вычета налогов составила 13 млн. долл. за 20 млн. долл. материальных активов — финансовые результаты, свидетельствующие о существовании экономического гудвилла, имеющего большую стоимость, чем совокупная первоначальная стоимость нашего учётного гудвилла. Другими словами, в то время как учётный гудвилл последовательно уменьшается с момента приобретения предприятия, экономический гудвилл неравномерно, но неуклонно растёт.
Во-вторых, ежегодные амортизационные отчисления в будущем не будут соответствовать вменённым издержкам. Конечно, не исключено, что экономический гудвилл See's исчезнет. Но он никогда не уменьшится, даже вследствие кризисов или чего-то отдалённо их напоминающих. Более вероятно, что по причине инфляции гудвилл увеличится в текущих ценах или даже ценах базового периода.
Такая возможность существует ввиду того, что при инфляции истинный экономический гудвилл имеет тенденцию роста номинальной стоимости пропорционально темпам роста инфляции. Проиллюстрировать этот механизм можно, сравнив компанию типа See's с обычным предприятием. Напомним, что, когда в 1972 г. мы приобрели See's, она получала прибыль в размере 2 млн. долл. на чистые материальные активы стоимостью 8 млн. долл. Предположим, прибыль нашего гипотетического обыкновенного предприятия в то время также составляла 2 млн. долл., но ему было необходимо 18 млн.
