В 2000 г. многие финансисты почувствовали, что премия за риск по акциям снижается. К сожалению, многие из них, и в первую очередь собратья моего друга из хеджевых фондов, совершили роковую ошибку. Поскольку премии за риск уменьшились, рассуждали они, единственный способ приумножить свои доходы – привлечь крупный заемный капитал, или, выражаясь финансовым языком, увеличить кредитное плечо (леверидж). Об этом в немного ином контексте удачно высказался один из самых авторитетных американских авторов, пишущих на финансовую тему:
Представьте человека, стоящего на стремянке. Приподнявшись на цыпочки, он пытается дотянуться до нужной ему вещи. Будем считать, что эта вещь – прибыль, а стремянка – кредитное плечо. А теперь выбейте лестницу у него из-под ног. Наш герой упадет, а его долговые обязательства разобьются вдребезги{6}.
Резюме
Поставщики и потребители капитала существовали на протяжении всей финансовой истории, и сегодня ситуация не изменилась.
Издавна этот капитал имел две основные формы: заемный капитал (включая облигации) и долевой капитал (паи или акции). Последний более уязвим в правовом отношении, а значит, предполагает более высокий риск. Поэтому, чтобы привлечь инвесторов, требуется повышенная доходность в долгосрочной перспективе.
В периоды крупных социальных и политических потрясений и военных конфликтов курс акций и облигаций, как правило, резко снижается. Зачастую это создает условия для высокой доходности в будущем. Однако порой инвесторы безвозвратно теряют все вложенные средства. Финансовая история говорит о том, что, если до сих пор такого не случалось на рынках акций и облигаций США, это не означает, что подобного не произойдет в будущем.
Глава 2
Природа зверя
Голубые фишки не добыть без риска.
Старинная поговорка Уолл-стритПрочитав эту книгу, вы должны твердо усвоить главное: риск и доходность неразрывно связаны между собой. Практически во всех странах, где экономисты изучали доходность ценных бумаг, доходность акций превышала доходность облигаций{7}. Если вы хотите получать более высокие доходы, вам придется платить за это, принимая на себя риск. Это означает, что время от времени вы будете терять уйму денег. И наоборот, если вы стремитесь к полной безопасности, будьте готовы к тому, что ваши доходы будут невелики. Третьего не дано.
Пророчество вóрона
Наше путешествие по стране риска и доходности мы начнем в ясный морозный день безмятежного 1998 г. Вы вышли прогуляться, и, когда начали размышлять о своих финансовых делах, у вас сразу улучшилось настроение. Стоимость вашего портфеля, который состоит из тщательно отобранных акций и облигаций, за последние четыре года выросла вдвое. Рынок неуклонно растет. Хотя вы добились меньших успехов, чем ваши знакомые, которые заключают крупные сделки по опционам на доткомы и вкладывают средства в акции агрессивных технологических фондов, ваши скромные достижения вполне позволяют вам надеяться на безбедное существование после выхода на пенсию.
Внезапно вы слышите хлопанье крыльев и чувствуете, что к вам на плечо опускается птица. «О, – радостно восклицаете вы, – это синяя птица счастья!» Но вы ошиблись – при ближайшем рассмотрении ее оперение оказывается черным как ночь. «Привет, – угрюмо произносит птица, – я, ворон, предвещаю крах рынка капитала».
Похоже, появление крылатого гостя не сулит добрых вестей. Он предвещает, что в течение следующего десятилетия вас ожидают не один, а два крупнейших в истории обвала рынка. Во время каждого из них биржевые индексы упадут примерно вдвое.
«О мудрая птица, – умоляете вы, – прошу тебя, скажи, когда произойдут эти беды, чтобы я смог избежать роковых потерь». Но ворон безмолвно расправляет крылья и улетает прочь, и вы готовы поклясться, что при этом его клюв складывается в ухмылку.
Предсказание ворона сбывается – в течение следующих десяти лет вам придется пережить не одно, а два крупнейших падения рынка из пяти, случившихся за последние 100 лет. Динамика доходности основных категорий акций и облигаций в период 1999–2008 гг. представлена в таблице 2.1, которая иллюстрирует ситуацию с риском и доходностью на этом отрезке времени. Давайте внимательно изучим ее.
В первой колонке перечислены рассматриваемые классы активов. Первые 12 представляют собой основные разновидности акционерного капитала (иначе говоря, акций), выделенные с учетом трех критериев: местоположение (США, развитые зарубежные страны и страны с развивающимися рынками), размер компании (крупные и мелкие) и тип компании – «недооцененные» или «рыночные». (К категории рыночных относятся крупные дорогие компании, привлекающие широкий круг инвесторов, а к недооцененным – дешевые, малопривлекательные компании, акции которых продаются по низкому курсу.) Такую классификацию акций используют множество специалистов в финансовой сфере. Последние две строки занимают активы с фиксированной доходностью (облигации), которые считаются относительно «безопасными».
Вторая колонка отражает доходность данных классов активов в период медвежьего рынка 2000–2002 гг. В предшествующие пять лет – с 1995 по 1999 г. – наблюдался, вероятно, крупнейший пузырь фондового рынка в истории человечества. Инвесторы, безоглядно уверовавшие в возможности Интернета, швыряли на ветер миллионы, а то и миллиарды, поддерживая пару десятков предпринимателей с весьма туманными бизнес-моделями. Последним было достаточно добавить к названию своей компании заветное.com, чтобы курс ее акций на бирже взлетел вдвое.
Кроме того, всеобщая эйфория взвинтила цены крупнейших быстро растущих компаний, которые, по мнению инвесторов, имели блестящие перспективы в интернет-бизнесе. Все остальные классы активов были заброшены. Инвестиционные трасты недвижимости? Мелкие банки? Производство? Предприятия розничной торговли? Компании, которые обслуживали клиентов в офисах, не оказывая услуг через Интернет, вышли из моды. Все они померкли на фоне Новой Экономики.
Миновал 2000 г., наступил 2001-й, а затем и 2002-й, и кометы интернет-бизнеса постепенно прогорели и начали разоряться одна за другой, пока банкротства не приняли массовый характер. Сводный индекс внебиржевого рынка NASDAQ, который включал акции почти всех новых фирм, упал более чем на три четверти, а индекс S&P 500 снизился примерно вдвое.
Но, как показывает вторая колонка, акции мелких и недооцененных компаний, а также инвестиционных трастов недвижимости, которые не участвовали в вакханалии 1990-х гг., в период 2001–2002 гг. держались очень неплохо, при этом доходность REIT превысила 25 %.
Во время второго спада, показанного в третьей колонке, на сцену вышли медведи иной породы. Крах 2000–2001 гг. был вызван тем, что переоцененные компании, работающие в сфере высоких технологий, на волне чрезмерного энтузиазма остались без денег. Новый кризис начался, когда преисполненные энтузиазма потребители исчерпали кредитные ресурсы. Более того, если в 1990-х гг. рынок рос главным образом за счет акций высокотехнологичных компаний, а также S&P 500 и аналогичного зарубежного индекса по Европе, Австралии и Дальнему Востоку (EAFE), в 2007 г. из-за стремительного роста цен почти во всех странах переоцененными оказались все классы активов. В результате все они резко упали в цене. Если в 2000–2002 гг. отдельные классы
