Обычно юридическая (корпоративная) структура частных фондов примерно одинакова. Она включает в себя ряд элементов, характеризующих участников или основных игроков, денежные потоки и внутренние консультационные услуги. Так, типовая структура венчурного фонда достаточно хорошо проиллюстрирована в разделе IV доклада EVCA, согласно которому обычно имеется пять основных (действующих) лиц фонда: 1) инвесторы (investors), 2) фонд венчурного капитала (VC Fund), 3) управляющая компания фонда (VC Fund Management Company) или менеджер фонда (VC Fund Manager), 4) портфельные компании (Portfolio company) и 5) одна или несколько компаний-консультантов (Advisory company). Эта структура отображена на рисунке ниже[1188].
Основные функции действующих лиц фонда следующие.
Инвесторы предоставляют капитал, который консолидируется менеджерами фонда в единый капитал и далее инвестируется в портфельные компании. Обычно горизонт инвестирования частных венчурных фондов – от трех до десяти лет, в течение которых инвестиции не могут быть возвращены инвестору: это так называемый период лок-ап (lock up period). Чаще всего в качестве инвесторов выступают банки, управляющие капиталом (частный и корпоративный банкинг), пенсионные фонды, семейные офисы состоятельных частных лиц, корпоративные инвесторы и фонды фондов. Наиболее распространенный тип доходов таких инвесторов – не дивиденды, а прибыль от продажи инвестиций. Если фонд организован в форме партнерства с ограниченной ответственностью, то инвесторы будут вносить взносы в партнерство и владеть долями в нем как партнеры с ограниченной ответственностью (limited partners).
Фонд, включая венчурный фонд, частный фонд прямых инвестиций – коллективный инструмент инвестирования, в котором собраны средства инвесторов. Обычно фонд существует десять лет. Чрезвычайно важен выбор организационно-правовой формы фонда, от которой зависит не только его налоговый режим в государстве образования, но и его налоговая квалификация в странах нахождения инвесторов и портфельных компаний (в частности, налоговая транспарентность фонда). В основном фонды регистрируются в форме партнерств с ограниченной ответственностью (limited partnership), которые могут как считаться юридическими лицами, так и нет, что влияет на их налоговую квалификацию, но в основном такие партнерства признаются транспарентными лицами для налогообложения. Юридические взаимоотношения между генеральным партнером и ограниченными партнерами регулируются договором об ограниченном партнерстве (limited partnership agreement). Другая распространенная форма образования фондов – корпорация, при которой налоговая транспарентность отсутствует. Встречаются и иные организационно-правовые формы, имеющие юрисдикционные особенности, например паевые трасты (unit trusts). Ввиду неопределенного налогового статуса фонда сами инвестиции, т. е. доли участия в портфельных компаниях, редко принадлежат фонду как юридическому лицу, поскольку это может создать проблемы квалификации его доходов и выплат в странах расположения инвесторов и портфельных компаний. Поэтому обычно инвестиции структурируются через промежуточные холдинговые и субхолдинговые компании специального назначения (special purpose vehicle – SPV), расположенные в странах, в чьих налоговых системах прирост капитала от продажи акций освобождается от налога. Причины такого положения в том, что у компаний специального назначения предсказуемая налоговая трактовка, в отличие от ограниченного партнерства.
Портфельные компании – объекты инвестиций фонда, т. е. компании, получающие капитал. Поскольку такие компании на этапе инвестирования еще не генерируют значительную прибыль, то фонд не ожидает от них дивидендного потока, но планирует в дальнейшем продать их акции с прибылью, в связи с чем для фонда критически важно, чтобы прибыль от такой продажи не облагалась налогом у источника в стране нахождения портфельных компаний.
Управляющая компания фонда, управляющий или менеджер фонда – юридическое лицо, управляющее фондом. Если фонд образован в форме партнерства с ограниченной ответственностью, им обычно управляет неограниченный партнер (general partner) или другое лицо, назначенное им для этого. Управляющая компания предоставляет технический и управленческий опыт и навыки менеджменту портфельных компаний, которые им необходимы для более успешного ведения бизнеса и роста стоимости их компаний. Обычно вознаграждение управляющей компании состоит из двух частей: первая включает в себя стоимость управленческих услуг (management fee), обычно фиксированную, а вторая – вмененный интерес (carried interest), который зависит от результатов деятельности фонда, в частности от размера прироста стоимости его активов. Поскольку инвесторы фонда для управляющей компании – третьи лица, то ее вознаграждение всегда соответствует принципу «вытянутой руки», т. е. оно рыночное. Важно понимать, что управляющий действует в интересах нескольких инвесторов фонда.
Компания-консультант бывает необходима для организации локального присутствия в странах, где инвестиции уже сделаны, для поиска новых объектов инвестиций, контроля за портфельными компаниями и сбора информации. Консультанты анализируют местные рынки, выясняют возможные цели инвестирования, помогают выбирать уже имеющиеся на рынке предложения и готовят собственные инвестиционные предложения для управляющих фонда, иногда с его помощью. Эти предложения в дальнейшем представляются управляющему, который решает, куда инвестировать. Вознаграждение консультанта, как правило, строится на иных принципах, чем у управляющей компании, и включает все прямые и косвенные затраты, в том числе на внешних консультантов, а также прибыль (маржу), соответствующую среднерыночному уровню у аналогичных компаний, чтобы не нарушать местные нормы о трансфертном ценообразовании (transfer pricing rules). Иногда консультационный договор включает в себя права на соинвестирование: консультант получает право участвовать в инвестициях, которыми владеет SPV, в размере определенной стоимости или в соответствии с определенной долей владения. Такие условия дополнительно мотивируют консультанта.
При инвестировании средств фонда в иностранные активы (портфельные компании) ключевым налоговым вопросом становится избежание образования постоянного представительства самого фонда, его инвесторов либо управляющей компании в странах расположения портфельных компаний, а также (если применимо) для фонда в стране расположения управляющей компании или компании-консультанта. Решение об инвестировании в объект на территории другой страны – конечная точка сложного многоэтапного процесса, включающего в себя исследования, консультации, оценку, проверочные мероприятия, юридическую работу по подготовке и заключению сделки. Многие из этих мероприятий проводятся на территории государства, где расположены объекты инвестиций, поэтому налоговые органы могут посчитать, что фонд или инвесторы действуют на территории страны через управляющую компанию, тем самым образуя постоянное представительство. Именно поэтому в странах, где необходима аналитическая и информационная поддержка деятельности управляющей компании, такая деятельность структурируется в форме одной или нескольких консультационных компаний. Консультации оказываются в пользу фонда, управляющей компании либо одной или нескольких SPV, которые владеют портфельными компаниями.
Состав таких консультаций в целом отражает жизненный цикл инвестиционного процесса, состоящего из четырех основных стадий[1189]:
Возникновение и одобрение (origination and approval) инвестиционных возможностей. Консультант оценивает целесообразность инвестирования (в том числе описывает рыночную позицию, организацию), а также экономическое и финансовое состояние компании-цели, находящейся в стране расположения консультанта. Обычно
