2. Как распределить средства между различными категориями акций.
Решение первого вопроса – о распределении средств между акциями и облигациями – мы начнем с притчи из книги гуру инвестиционного менеджмента Чарли Эллиса:
Вопрос: Что бы вы предпочли, если ли бы выбор был в вашей власти? Вариант А: Акции сильно поднимаются в цене, и их курс остается неизменным долгие годы. Вариант Б: Акции сильно падают в цене, и их курс остается неизменным долгие годы{26}.
Разумеется, это каверзный вопрос. Хотя большинство инвесторов выбирают вариант А, Эллис указывает, что долгосрочный инвестор явно должен предпочесть вариант Б.
Чтобы понять почему, давайте взглянем на акции США в 2009 г. через призму уравнения Гордона. В настоящее время ожидаемая доходность по ним равна 2,5 % прибыли плюс темпы роста дивидендов, составляющие 1,32 %. Таким образом, львиную долю доходности обеспечивает текущий поток дивидендов, а не их ожидаемый рост. И вновь процитирую Эллиса:
Так же, как мы покупаем корову ради молока и кур ради яиц, мы приобретаем акции ради нынешних и будущих дивидендов. Разве, владея молочной фермой, вы бы не хотели купить коров подешевле, чтобы молоко побыстрее окупило ваши инвестиции?{27}
Или, как гласит старая поговорка Уолл-стрит: «Яйца от куриц, молоко от коров, дивиденды от акций – дар богов». Чем длиннее период времени, тем актуальнее данный тезис. Двадцатипятилетний юноша, который стремится накопить на безбедное существование в старости, должен на коленях молить о том, чтобы медвежий рынок сохранялся как можно дольше, так как это позволит ему покупать акции по дешевке.
Оптимальный сценарий для молодого инвестора – это затяжной медвежий рынок, на котором курс акций падает до минимума. Для пенсионера такая ситуация совсем нежелательна.
Как показывает пример инвестора из Японии, пожилой человек смотрит на вещи несколько иначе. Медвежий рынок – не друг пенсионеру, который тратит свои сбережения.
Таким образом, распространенная точка зрения, что молодежь должна инвестировать более агрессивно, чем старшее поколение, вполне справедлива. Это принято объяснять тем, что в долгосрочной перспективе акции становятся более безопасными. Но как показывает история Санкт-Петербурга, Каира, Дели и Буэнос-Айреса в начале XX в., это далеко не так.
Молодым инвесторам следует иметь в портфеле больше акций скорее потому, что у них есть возможность использовать средства, которые они откладывают регулярно, на падающем рынке. Иначе говоря, в их распоряжении больше «человеческого» капитала, чем финансового: совокупные заработки молодого инвестора в будущем превосходят его сбережения и инвестиции. С финансовой точки зрения человеческий капитал подобен облигации, купонный доход по которой растет вместе с инфляцией.
Поскольку молодой работник обладает огромным богатством, которое сродни облигациям, – человеческим капиталом, – он может держать бóльшую часть капитала (если не весь) в акциях. Так, во всяком случае, гласит теория.
У того, кто вышел на пенсию, нет человеческого капитала (если он не рассчитывает на государственное пенсионное обеспечение), и поэтому он не может продолжать покупать акции, если их курс падает, – слишком агрессивное инвестирование будет для него неразумным.
Подавляющее большинство инвесторов занимают промежуточное положение между двумя описанными крайностями, поэтому типичный инвестор средних лет, вероятно, захочет разделить свои финансовые активы поровну между акциями и облигациями. Таким образом, первым фактором, влияющим на принятие решения о распределении средств между акциями и облигациями, является возраст.
Второй фактор – это толерантность инвестора к риску. И вновь недавний медвежий рынок значительно упрощает мою работу. Когда я писал две свои первые книги о финансах в 1995–2001 гг., я потратил немало сил на решение задачи, которую так блестяще определил журналист Фред Швед почти 100 лет назад:
Есть вещи, которые нельзя должным образом растолковать неискушенному ни на словах, ни на примерах. Ни одно описание, которое я мог бы привести здесь, не даст вам и отдаленного представления о том, каково терять порядочную сумму денег, которой вы владели ранее{28}.
В 2009 г. почти все инвесторы потеряли невинность. Теперь любой из них способен без труда ответить на вопрос: «Какова ваша толерантность к финансовому риску?» Еще важнее, как вел себя инвестор последние несколько лет: а) продавал; б) держал то, что имел; в) докупал или г) докупал и рассчитывал на дальнейшее падение, с тем чтобы купить еще. В зависимости от ответа толерантность к риску можно определить, соответственно, как «низкую», «умеренную», «высокую» и «очень высокую». Точно такие же ответы можно было бы получить на вопрос «насколько вы дисциплинированны?». Никто не сказал, что это было просто.
Широко известное правило требует, чтобы доля облигаций в портфеле соответствовала возрасту инвестора. Соотношение акций и облигаций в портфеле 20-летнего должно составлять 80 к 20, тогда как портфель 70-летнего должен включать 30 % акций и 70 % облигаций. С учетом своей толерантности к риску инвестор может изменить эти пропорции следующим образом:
Таким образом, 50-летний с очень высокой толерантностью к риску и 30-летний с умеренной толерантностью к риску могут одинаково распределить активы, закупив акции и облигации в соотношении 70 к 30. 90-летний с умеренной толерантностью к риску и 70-летний с очень низкой толерантностью к риску могут принять одинаковое решение, включив в портфель 10 % акций и 90 % облигаций.
Эта схема служит всего лишь отправной точкой. Сказочно богатая 80-летняя дама, которая тратит на жизнь менее 1 % своего портфеля, вполне может избрать более агрессивный подход, чем ее сверстники, поскольку не останется без средств, даже если вложит значительную сумму в акции. На самом деле ее портфель в большей степени принадлежит ее наследникам и благотворительным организациям, чем ей самой.
С другой стороны, 70-летнему, который ежегодно тратит на жизнь 7 % своего портфеля, рекомендуется сократить свои расходы и использовать основную часть накопленных средств для покупки фиксированного аннуитета – контракта со страховой компанией, который гарантирует пожизненную выплату фиксированного дохода. Это обеспечит ему приемлемые ежемесячные поступления, если он проживет слишком долго. К сожалению, в главе 5 мы узнаем, что, хотя фиксированный аннуитет теоретически обеспечивает «пожизненное страхование», нынешние трудности страховых компаний делают его приобретение проблематичным.
Главное при распределении активов – принять решение о соотношении средств, выделенных на акции и облигации. Возьмите за ориентир правило, согласно которому доля облигаций должна соответствовать возрасту инвестора.
Надо сказать, что молодежь склонна переоценивать свою толерантность к риску. На самом деле, чувство риска приобретается. Как остроумно заметил Швед, одно дело, когда 25-летний инвестор смотрит в ведомость и думает, что у него хватит самообладания для портфеля 80/20, который при чрезвычайных обстоятельствах может потерять 40 % своей стоимости, и совсем другое – пережить подобное злоключение, не теряя головы.
В то же время пожилые люди уже успели повидать спады рынка и знают, что такие периоды рано или поздно заканчиваются. Нередко они сокрушаются, что упустили возможность купить акции по низкой цене, когда были моложе, и решают, что в следующий раз используют
